Fundamenteel Onderzoek met een Tegendraadse Strategie
Geachte relatie,
Vorig jaar werd de S&P 500-index aangevoerd door de uitstekende prestaties van de Magnificent Seven (Apple, Amazon, Google, Meta, Microsoft, Nvidia en Tesla). De concentratie van de Magnificent Seven was één van de hoogste in de geschiedenis: deze aandelen waren goed voor ongeveer 30% van de S&P 500.
De vraag die nu gesteld wordt is: gaan de andere 493 aandelen beter presteren en wanneer, aangezien de gelijk gewogen S&P 500-index (alle bedrijven in de index hebben een gelijk gewicht) vorig jaar 12% rendement opleverde, de helft van het rendement van de S&P 500.
2023 was een jaar dat gekenmerkt werd door enkele van de hoogste renteverhogingen in de geschiedenis, wat ertoe bijdroeg dat beleggers zich opstapelden in large-cap aandelen die worden beschouwd als veilige havens te midden van hoge inflatie, stijgende financieringskosten en de verwachte angst voor een recessie. Aangezien de Federal Reserve (Fed) naar verwachting dit jaar zal beginnen met het verlagen van de rente en een recessie is voorkomen, zijn wij van mening dat de rest van de aandelen in de S&P 500 een inhaalslag moeten gaan maken. Sectoren die niet vertegenwoordigd zijn door deze megacap-aandelen hebben een ommekeer gemaakt. Alle sectoren van de S&P 500, met uitzondering van vastgoed, boekten winst in het eerste kwartaal van 2024. De industriële en financiële sectoren, die doorgaans gekoppeld zijn aan de economische groeivooruitzichten, zijn respectievelijk met 11,0% en 12,4% gestegen en presteerden daarmee beter dan de rest van de markt.
We hebben een terugval gezien van enkele van de Magnificent Seven-aandelen: Apple en Tesla zijn in het eerste kwartaal van dit jaar respectievelijk 11% en 29% gedaald. Apple heeft te maken met een zwakke vraag in China, het bedrijf wordt onder de loep genomen door antitrustregelgevers en er zijn zorgen dat het achterop raakt in de kunstmatige intelligentie (AI)-rage. Tesla staat onder druk van Chinese concurrenten en er is een afnemende vraag naar elektrische voertuigen (EV).
Er zijn andere bedrijven met goede groeivooruitzichten die niet de aandacht krijgen die ze verdienen van beleggers. Wij zijn van mening dat gedisciplineerd blijven, een gediversifieerde portefeuille hebben en strategische assetallocaties handhaven de beste aanpak is om uw financiële doelstellingen te bereiken en het risico van marktconcentratie te beperken wanneer de prijzen uiteindelijk omkeren.
Bedrijfsverhalen
In 2016 schreven we over Google om onze inspanningen om fundamenteel onderzoek en tegendraadse beleggingsstrategieën te combineren te illustreren. We legden ook uit waarom kortetermijnhandel geen best practice is wanneer de fundamenten van een bedrijf solide zijn (www.noesis-capital.com/3rd-quarter-2016). Onlangs zijn we geconfronteerd met talrijke tests van onze filosofie en discipline, maar de lessen die we hebben geleerd blijven dezelfde. Hieronder bespreken we hoe we dezelfde praktijken hebben toegepast op twee van onze belangrijkste belangen: Taiwan Semiconductor Manufacturing en Stryker.
Taiwan Semiconductor Manufacturing (TSM)
Wees hebzuchtig wanneer iedereen bang is – TSM, ‘s werelds grootste chipfabrikant, werd aan onze belangrijkste belangen toegevoegd vlak nadat de pandemie in Azië begon. Op basis van de ervaringen met SARS in 2002 waren we ervan overtuigd dat de Taiwanese regering de pandemie onder controle zou kunnen houden. Vanwege het belang van TSM in de halfgeleidervoorziening en de potentiële vraag naar thuiswerken, zagen we een kans om dit gerenommeerde bedrijf in bezit te krijgen toen iedereen massaal Aziatische aandelen dumpte.
Beperkingen in de toeleveringsketen en de cyclische aard van de halfgeleiderindustrie – Tijdens de eerste twee jaar van de pandemie was er wereldwijd een tekort aan alle elektronische onderdelen en apparaten. Aangezien de toeleveringsketen lang is, van de wafers tot de eindproducten, was er een veel grotere stijging van de vraag dan normaal bij een cyclische ontwikkeling. We waren ons er echter volledig van bewust dat het probleem met de toeleveringsketen een uitdaging op korte termijn was en dat de vraag naar chips uiteindelijk zou afnemen. In plaats van mee te liften op de razendsnelle groei van de halfgeleiderhandel, bleven we dus bij namen die ook in 2022, wanneer de neergaande cyclus zou aanbreken, goed zouden blijven presteren.
Headlinerisico en realiteitscheck – The Economist noemde Taiwan op de cover van zijn uitgave van mei 2021 “de gevaarlijkste plek op aarde”. Volgens onze analyse kwam het verhoogde geopolitieke risico tussen de VS en China echter vooral tot uiting in economische activiteiten, zoals handel, tarieven en beperkingen op IT-producten. De kans dat dit zou uitmonden in een militair conflict was klein. Omdat Taiwan zich op een strategische geografische locatie bevindt en de IT-industrie van het eiland al decennialang de ruggengraat vormt van de wereldwijde IT-toeleveringsketen, is het geen wonder dat zowel de VS als China Taiwan hebben gebruikt als platform om hun geopolitieke en economische macht te tonen. Nieuwsmedia grepen deze kans aan om alarmerende koppen te bedenken om kijkers te trekken, maar de realiteit was anders dan de krantenkoppen deden vermoeden. Het BBP van Taiwan groeide met 3,2%, de huizenprijzen stegen met 6,3% en de aandelenmarkt steeg tussen 2016 en 2023 met 9,9% op jaarbasis. Deze uitstekende economische statistieken weerspiegelden niet het beeld van de gevaarlijkste plek op aarde. Een beleggingsgoeroe grapte zelfs dat hij de voorpagina’s van The Economist meestal als contra-indicatoren gebruikte.
De opkomst van kunstmatige intelligentie (AI) en de duurzame concurrentievoorsprong – We waren verbaasd over het gebrek aan enthousiasme voor TSMC in 2022, toen de AI-boom begon. Ongeacht wie de meest geavanceerde chips ontwerpt, TSMC zou waarschijnlijk de fabrikant zijn. Een recente ontwikkeling bevestigde ons standpunt dat de zakelijke bescherming van TSMC groter is dan die van de fabless (ontwerpend maar niet producerend) halfgeleiderbedrijven. Om de dominantie van Nvidia op het gebied van AI-chips aan te vechten, hebben Alphabet (Google), Qualcomm en Intel de handen ineengeslagen om software en tools te ontwikkelen die AI-chips kunnen aansturen, ongeacht wie ze bouwt. Ze zijn ook van plan om Microsoft, Amazon en Meta bij deze alliantie te betrekken. Het lijkt erop dat de bescherming van Nvidia binnenkort zal worden aangevochten. Maar hoe de AI-chipoorlog tussen de gevestigde bedrijven en de uitdagers zich ook ontwikkelt, ze zijn allemaal klanten van TSMC. De omzetgroei van TSMC is al hoger dan analisten hadden voorspeld, met een stijging van 34,3% op jaarbasis in maart, het snelste tempo sinds november 2022 als gevolg van de toegenomen belangstelling voor AI-software.
Stryker (SYK)
Stryker is een toonaangevende fabrikant van medische hulpmiddelen, met een focus op orthopedische implantaten en medische apparatuur voor ziekenhuizen en andere zorginstellingen. Tot het brede productaanbod behoort het zeer succesvolle Mako Robotics, een robotarm-ondersteund chirurgisch platform voor knie-, heup- en binnenkort ook rug- en schouderoperaties. Stryker werd een van onze lange termijn kernbeleggingen toen we in 2006 begonnen met het kopen van aandelen en hebben onze positie tijdens periodes van prijsvolatiliteit verder uitgebreid.
Korte termijnproblemen of structurele problemen – Stryker heeft in het verleden een consistente, toonaangevende omzet- en winstgroei gerealiseerd, maar begin 2022 gaf het management een voorzichtige prognose. Electieve ingrepen voor orthopedische implantaten, zoals heup-, knie- en wervelkolomimplantaten, bleven uitgesteld als nawerking van de pandemie. Het tekort aan ziekenhuispersoneel droeg bij aan de vertraging van de ingrepen en daarmee aan het herstel van de omzet. Aan de kostenzijde werd het bedrijf geplaagd door beperkingen in de toeleveringsketen voor elektronische componenten en inflatoire druk op de inputkosten. Hoewel dit teleurstellend was voor de ongeduldige belegger, waren dit korte termijnproblemen die verband hielden met de pandemie.
In de loop van 2022 herstelden de procedures zich langzaam dankzij de afgenomen ernst van Covid en verbeterde personeelsbezetting. Het management verwachtte een groeiende achterstand in het aantal patiënten, die zich in de afgelopen twee jaar had opgestapeld. De druk op de toeleveringsketen en de inflatie hielden echter aan en leidden tot een aantal teleurstellende winstresultaten, wat ongebruikelijk was voor Stryker. Op een gegeven moment moest het management toegeven dat het de problemen met de toeleveringsketen verkeerd had ingeschat, maar het herinnerde ons eraan dat dit een eenmalige situatie was en dat het bedrijf in 2023 weer zou terugkeren naar groeiende marges en winsten. We konden vertrouwen putten uit het feit dat sommige concurrenten met soortgelijke problemen te maken hadden, maar de bezorgde belegger drukte opnieuw op de verkoopknop.
Uiteindelijk werd de geduldige belegger in 2023 beloond. Het aantal orthopedische ingrepen herstelde zich in de meeste landen tot het niveau van vóór de pandemie en er blijft een hoge zichtbaarheid voor meerdere kwartalen aan achterstanden. De leveringsproblemen werden opgelost, de inflatie van de inputkosten nam af en het segment medische apparatuur profiteerde van zijn grote achterstand aan orders. Zoals verwacht leed het bedrijf geen omzetverlies, omdat zijn klanten op levering wachtten in plaats van orders te annuleren, wat een indicatie is van het concurrentievermogen van de producten van Stryker. De realistische inschatting van de situatie door het management en de duidelijke communicatie met aandeelhouders hielpen ons om geduld te betrachten.
Negatieve berichtgeving – In 2023 kwamen afslankmiddelen van fabrikanten Novo Nordisk en Eli Lilly veelvuldig in het nieuws. Nadat een concurrent van Stryker melding maakte van een tijdelijke daling van het aantal bariatrische ingrepen als gevolg van het gebruik van deze middelen, ontstond er paniek in de medische hulpmiddelenindustrie en begonnen de aandelenkoersen te dalen. In het geval van Stryker bestond er bezorgdheid over een vertraging van de activiteiten op het gebied van knie-implantaten, terwijl dit segment in werkelijkheid het hele jaar door een aanhoudende omzetgroei liet zien. Het management van Stryker waarschuwde voor een te simplistische voorstelling van de relatie tussen lichaamsgewicht en knievervanging, aangezien ook factoren als genetica een rol spelen. Bovendien is het tempo en de duurzaamheid van de acceptatie van afslankmiddelen onbekend. Uit een recent onderzoek bleek dat patiënten deze medicijnen doorgaans minder dan een jaar gebruikten vanwege bijwerkingen zoals misselijkheid en de lage betaalbaarheid, aangezien ze 900 tot 1100 dollar per maand kosten en niet worden gedekt door de ziektekostenverzekering. Mocht het gebruik van de medicijnen toch toenemen, dan zou dat positieve gevolgen kunnen hebben voor Stryker. Een lagere BMI maakt knieoperaties mogelijk voor patiënten die daarvoor niet in aanmerking kwamen en kan leiden tot een hoger activiteitenniveau. Het resultaat voor Stryker zou dus een grotere groep potentiële patiënten kunnen zijn.
Conclusie
Simpel gezegd adviseert Noesis om aandacht te besteden aan de fundamentele factoren van bedrijven. Zoals vermeld in onze vorige nieuwsbrief zullen aandelenkoersen uiteindelijk stijgen wanneer bedrijven hun omzet, winst en kasstromen zien groeien. Vergeet daarom niet hoe belangrijk het is om vast te houden aan kwaliteitsbedrijven, zelfs wanneer deze een tijdje uit de gratie zijn. Wij zijn van mening dat het essentieel is om gedisciplineerd te blijven en u te richten op een lange termijnbenadering om uw financiële doelstellingen beter te kunnen realiseren.
Met vriendelijke groet,
Het onderzoeksteam
